洋河股份（002304）:高端化短期受阻，進入渠道產品調整期

公司2012Q4業(yè)績明顯低于預期，源于四季度高端增速斷崖式下降:

公司公告，全年業(yè)績符合預期，但四季度收入32.8億，增8％；凈利13.6億，增23％，明顯低于市場預期，經濟放緩和三公消費政策使得公司高端化戰(zhàn)略短期受阻明顯，2012年預計天夢收入占比50％，利潤占比63％:

1、公司在12月份之前的四季度增速已經受行業(yè)景氣影響，增速明顯放緩，特別是省內由于渠道進一步扁平空間減小，增速明顯下降。

2、隨著茅臺五糧液（000858）的價格下跌，特別是同品類五糧液價格下跌至700-800元團購價格，明顯抑制了夢之藍的部分團購資源。

3、短期的政府三公消費政策抑制夢之藍、天之藍在內的整個高端酒需求，洋河的團購渠道成員需要做部分調整。

洋河未來3-6個月高端夢之藍和部分區(qū)域天之藍壓力猶存:

1、隨著茅臺五糧液價格見底，洋河夢之藍、蘇酒的原有產品結構升級戰(zhàn)略繼續(xù)受阻，我們預測夢之藍在2012年4200噸的基礎上進一步增長的難度加大，五糧液、國窖等經銷商進一步轉型商務市場，競爭明顯加??；

2、洋河原有的增長機制中約有50％左右的營收貢獻來自提價和噸酒價格提升，預計未來3-6個月這一增長動力明顯減弱；

3、洋河的團購商中較大比例依賴政府資源的經銷商將面臨業(yè)務轉型期，在行業(yè)景氣沒有明顯回暖季，將出現(xiàn)停滯增長局面。

長期來看，公司的品牌、渠道模式和團隊組織依然具備核心競爭力:依然看好洋河的渠道管理和模式競爭力，其短期大眾價位產品的補足也將長期推動產品結構適應商務和大眾市場需求。

對盈利預測、投資評級和估值的修正:

下調2013年凈利潤增速至19％，首次下調投資評級至“增持”。

參照行業(yè)PE和PEG，給予2013年14XPE，目標價95.9元。

風險提示:

茅臺價格進一步下降對夢之藍市場增長的進一步阻礙。(光大證券（601788） 分析師： 李婕 )